摘要：近年来，产业基金在我国得到了迅速发展，成为各级政府争相推进的一种产业投融资方式和金融创新形式。随着国家政策全力推进产业转型升级和供给侧改革，并在基础设施和公共服务领域大力推进政府和社会资本合作模式，产业投资基金已进入了快速发展的轨道。虽然目前我国产业投资基金的实践应用已经逐步成熟，但产业投资基金的法律框架和监管体系还未完全建立，创新金融产品方面也还有很大的提升空间。浙江省作为全国改革创新的先锋，应该积极探索产业投资基金的创新发展，促进地方融资，实现地方产业转型升级。
关键词：产业投资基金；政府融资
一、产业投资基金的特点与政策背景
1.产业投资基金在我国的发展
我国的产业投资基金起源于以美国为主导的私募股权投资基金，专注于未上市企业的股权投资，并参与到被投资企业的运行管理，在所投资企业发育成熟后通过各种退出方式实现资本增值，从而进行新一轮的股权投资。在我国，之所以出现“产业投资基金”这样一个概念，是由于其设立过程有政府不同程度的参与，设立的目的主要是为促进某个区域的产业发展，募集的渠道往往是当地的大型国有企业或社保基金。90年代中期，产业投资基金在国内兴起，作为国外的舶来品，其开始创立阶段以中外合资的形式居多。1999年，国内相继成立了一大批由政府主导的风险投资机构，其中最具代表性的是由深圳市政府设立的深圳创新科技投资有限公司和中科院牵头成立的上海联创、中科招商，这些机构后来都发展成为了中国产业投资基金的领军代表。2006年，国内第一家全中资背景的产业投资基金“渤海产业投资基金”正式挂牌成立。到2009年，创业板正式开板，创业板的造富效应很快引导大量资金流向产业投资基金，中国产业投资基金开始进入爆发式增长阶段。
地方政府开始积极参与产业投资基金源于十八届三中全会之后，中央层面出台了一系列文件鼓励推广在基础建设和公共服务领域采取政府和社会资本合作（PPP）的模式。同时2014年，国务院发布43号文全面限制了地方政府传统的融资模式——依靠城投公司平台去银行贷款、发信托、BT（建设—移交）和城投债，将地方政府规范的举债融资机制仅限于政府举债（一般债券和专项债券）、PPP和规范的或有债务。在这样的政策背景下，为了更好的吸引社会资本，发挥政府的引导作用，很多地方政府联合大型金融机构投入启动资金成立引导基金，然后发挥杠杆效应，引入社会资本成立PPP产业投资子基金。截至2016年底，我国共成立901支政府引导基金，总规模达23960.6亿元，单支基金规模约为26.6亿元。规模庞大的政府资金通过其杠杆效应，撬动了更多的金融资金和社会资本参与地方经济建设。
2.政府产业投资基金的政策背景
从1995年产业投资基金刚刚传入国内，到如今各级政府积极推进产业投资基金，国家一直对产业投资基金予以高度关注，并授权国家发改委起草相应管理办法，但至今在国家层面还没有相关立法。目前产业投资基金的设立、发展和存续的法律法规主要涉及到《公司法》、《信托法》、《合伙企业法》，同时产业投资基金的运作管理也可以参照《私募投资基金监督管理暂行办法》来进行。在此过程中，各级政府也在积极探索出台促进创业投资和私募股权投资，以及政府出资产业投资基金发展的政策措施，力求在政府出资引导机制、放宽机构投资者准入、完善公平税收政策、支持长期投资等方面取得进展。
3.政府产业投资基金的组织形式和设立模式
国家发改委于2016年12月发布的《政府出资产业投资基金管理暂行办法》指出，政府出资产业投资基金可以采用公司制、合伙制、契约制等组织形式。公司型产业投资基金是依据公司法成立的法人实体，通过募集股份将集中起来的资金进行投资。公司型基金有着与一般公司相类似的治理结构，基金很大一部分决策权掌握在投资人组成的董事会，投资人的知情权和参与权较大。契约型产业投资基金一般采用资管计划、信托和私募基金的形式，投资者作为信托、资管等契约的当事人和产业投资基金的受益者，一般不参与管理决策。有限合伙型产业基金由普通合伙人和有限合伙人组成。普通合伙人通常是资深的基金管理人或运营管理人，负责有限合伙基金的投资，一般在有限合伙基金的资本中占有很小的份额。而有限合伙人主要是机构投资者，他们是投资基金的主要提供者，有限合伙基金一般都有固定的存续期，也可以根据条款延长存续期。
从设立模式来看,产业投资基金可以按照发起人的不同分为三种：政府主导型产业基金、机构主导型产业基金和产业背景型产业基金。政府主导型产业基金的主要出资人包括中央财政资金、各级财政资金、政策性银行、各大型国企民企、社保基金、保险资金等，基金规模相对比较大，通过产业基金的建立带动相关的产业资本，也提升民间资本对该产业的关注度。其设立模式如下：
机构主导型产业投资基金的出资人以VC/PE机构为主，在设立基金时通常会考虑自身资源和潜在合作对象，合作成立专项基金。通常政府在这类基金中也发挥了很大的作用，如明石资本旗下的酒业基金就是和茅台镇政府联合设立的。这类产业基金联合政府发掘优势产业，政府资源更容易帮助机构撬动其他社会资金，所设产业投资基金多带有地域或行业特点。
产业背景型产业基金的发起人通常为某一领域内领头企业或上市公司，其根本目的是为了企业的平台铺设与产业链的纵身拓展而非简单的基金增值，因此这种基金不因风险偏好而选择投资对象，更多关注自身在产业链上的战略布局以及被投企业长期的成长性。如腾讯产业共赢基金，主要关注网络游戏、社交网络、无线互联网、电子商务以及新媒体等领域，投资了Supercell、滴滴、酷我音乐、酷狗音乐、斗鱼TV等项目，通过产业投资使腾讯相关版图一再扩大。
二、政府产业投资基金运行情况
1.政府引导基金发展迅速
自2015年12月财政部发布《政府投资基金暂行管理办法》以来，我国政府引导基金出现了井喷式发展。截至2016年底，我国政府引导基金已设立901支，总目标规模23960.6亿元，平均单支基金规模达26.6亿元。从区域分布来看，华东地区累计成立328支政府引导基金，在数量上居全国首位；而华北地区政府引导基金总目标规模达8280亿元，在目标规模上居全国首位。
从增长情况来看，2011至2016年我国政府引导基金数量增加821支，年平均增长率为382.7%，总目标规模增加23243亿元，年平均增长率为746.9%。
从投资方向来看，2016年政府引导基金关注的投资方向以医疗健康、人工智能和TMT为主。其中医疗健康和人工智能的投资比例上升，位列第一和第二，物联网、大数据成为新的投资热点。
2.各级政府产业投资基金情况
（1）国家级产业投资基金
中国文化产业投资基金是唯一一支国家级文化产业投资基金，它由财政部、中银国际控股有限公司、中国国际电视总公司及深圳国际文化产业博览交易会有限公司等联合发起，总规模200亿元，首期募集41亿元，财政部出资5亿元。该基金项目投资将封闭运行10年，前5年为投资期，后5年为退出期。目前已投资了新华网、中国出版传媒、中投视讯、百事通、万方数据、欢瑞世纪、开心麻花、华视、微影时代、芒果TV、洛可可、蜻蜓FM等公司，还参与投资了电视剧《平凡的世界》、电影《绝地逃亡》和《栀子花开》等。
国家集成电路产业投资基金是由国开金融、中国烟草、亦庄国投、中国移动、上海国盛、中国电科、紫光通信、华芯投资等企业共同发起成立的，重点投资集成电路芯片制造业，兼顾芯片设计、封装测试、设备和材料等产业。基金采取公司制形式，按照风险投资的方式进行运作，会择机退出所投资的项目。基金运作包含两部分，一是大基金，初期规模1200亿元，截至2017年6月规模已达到1387亿元。现大基金二期正在酝酿中，预计不低于千亿规模。二是地方资本，截至2017年6月，由“大基金”撬动的地方集成电路产业投资基金(包括筹建中)达5145亿元，加上大基金，中国大陆目前集成电路产业投资基金总额高达6532亿元，如果再加上酝酿中的大基金二期，规模将突破一万亿元。
国家中小企业发展基金是国家首次以中央财政直接出资的形式成为基金的有限合伙人（LP），来撬动地方政府和社会资本参与对中小企业扶持。2015年9月，国务院常务会议决定设立国家中小企业发展基金，中央财政通过整合资金出资150亿元，建立总规模为600亿元的国家中小企业发展基金。2015年底，深创投及其核心管理团队中标国家中小企业发展基金首只实体基金，并成立深圳国中创业投资管理有限公司专职管理该基金，规模60亿元。2016年，江苏高科技投资集团核心企业毅达资本，清控银杏创业投资管理（北京）有限公司以及由深圳市创东方投资有限公司、中国产学研投融资联盟、深圳市晋承鼎盛投资有限公司等合资设立的“深圳市众合瑞民产学研投资管理有限公司”也先后中标，分别成立中小企业发展基金（江苏有限合伙）、中小企业发展基金（江苏南通有限合伙）和中小企业发展基金（深圳南山有限合伙），基金规模均为45亿元。通过市场化的方式来支持中小企业发展，改变过去粗放型的支持方式，这是国家对中小企业发展的一次机制创新。
2015年1月，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，决定设立国家新兴产业创业投资引导基金，助力创业创新和产业升级。国家新兴产业创业投资引导基金由财政资金引导，吸引有实力的企业、大型金融机构等社会、民间资本参与，形成总规模400亿元的新兴产业创投引导基金。2016年7月，国投创合（北京）基金管理有限公司成为国家新兴产业创业投资引导基金管理机构之一，实现178.5亿元的基金募集规模。该引导基金80%的资金将投资于从事新兴产业早中期、初创期领域投资的创业投资基金，20%资金将直接投资于新兴产业领域的成长期企业。
(2)省级产业投资基金
截至2016年底，湖北省产业投资基金总规模已达到2634亿元，成立了以长江经济带产业基金为代表的一系列产业投资基金。长江经济带产业基金由省财政出资400亿元人民币发起设立引导基金，由引导基金发起多支母基金募集社会资金，形成总规模为2000亿元的湖北省长江经济带产业基金。母基金再通过发起子基金，力争放大到4000亿元，最终带动约一万亿元的社会投资投向实体经济。长江经济带产业基金将重点聚焦新一代信息技术、高端装备制造、生物医药、新能源汽车、新材料、节能环保、新能源等战略性新兴产业和高新技术企业的快速发展，帮助域内企业“走出去”、域外产业“引进来”，提升产业的核心竞争力。
江西省发展升级引导基金由省委、省政府批准省财政厅组建，并委托江西省财投股权投资基金公司运营和管理。该基金采用母子基金“1+N”模式，逐步统筹省财投集团资金200亿元，按照1∶4的杠杆比例向省内外社会资本募集资金800亿元，形成1000亿元规模母基金。母基金通过发起设立投向不同产业、不同发展阶段企业的子基金，或参股已设立的股权投资基金，以二次杠杆形成总规模达3000亿元左右的基金集群，通过项目的实施，撬动万亿元社会资金投入江西的发展升级。
截至2016年底，浙江省政府产业基金总规模为1122.91亿元，已到位资金616.94亿元。各级政府产业基金与社会资本合作设立市场化子基金355支，总规模为2291.70亿元，其中政府产业基金出资379.57亿元，社会资本出资1910.34亿元，政府资金放大6倍多。浙江省转型升级基金于2015年5月由浙江省政府主导成立，主管部门为浙江省财政厅，初期规模100亿元，其设立宗旨是发挥财政资金的杠杆作用，实现政府主导与市场化运作的有效结合，引导金融资本和社会资本投入实体经济，推动全省创业创新和产业转型升级。基金重点投向信息经济、环保、健康、旅游、时尚、金融、高端装备制造等七大产业，推进重点领域转型升级和开展对外投资合作，并适时作出调整。截止2017年3月，浙江省转型升级产业基金已公示三批参股子基金共计26支，子基金目标规模合计超过1020亿元，转型升级基金在子基金中累计出资128亿元，财政资金放大倍数约为8倍。
重庆市在2014年成立了重庆产业引导股权投资基金有限责任公司，设立了重庆产业引导基金，并出台了《重庆市产业引导股权投资基金管理暂行办法》。截至2017年6月底，公司已先后与来自中外的基金管理人合作发起设立专项投资基金24支，投资领域覆盖了工业、农业、现代服务业、科技、文化、旅游等六大产业，总规模超过240亿元。此外，重庆产业引导基金作为承接国家及重庆重点投资基金的平台，还出资参股重庆战略性新兴产业股权投资基金、重庆现代物流产业基金等3支政策性基金，总规模905亿元。
(3)市级及以下产业投资基金
2016年9月，深圳市国资委旗下国资改革与战略发展基金——深圳市鲲鹏股权投资有限公司正式成立。作为总规模1500亿元国资改革与战略发展基金的首期母基金，鲲鹏基金注册资本80亿元，旨在利用基金的产融结合优势、资金放大优势和体制机制优势，助推国资国企改革和转型创新发展，是深圳市属国资监管体制转向以管资本为主的重要创新举措。通过与市经贸信息委等部门开展合作，鲲鹏基金借助相关政府部门的政策支持，设立重大产业发展系列子基金、产业投资基金、并购基金等子基金和股权投资形式，参与深圳市重大产业项目建设落地、重点产业和重点企业培育以及基金集聚区建设，将为深圳经济发展培育更多“独角兽”企业，打造更多中国500强企业、世界500强企业。
徐州产业发展引导基金成立于2016年7月，采取有限合伙制，存续期7+2年，规模100亿元，由市、区政府出资。市政府授权市财政局履行出资人职责，市财政局委托徐州市国盛投资控股有限公司代行出资人职责。引导基金与金融资本、社会资本合作投资设立母基金，母基金通过股权或债权等方式进行投资，形成规模300亿元的母基金群。再通过设立若干支子基金，形成总规模1000亿元的子基金群。基金将重点投资于徐州市新能源、新一代信息技术、新材料、生物技术和新医药、高端装备、节能环保六大战略性产业；装备制造、食品及农副产品加工、清洁能源、煤盐化工、绿色冶金、建筑建材六大支柱转型升级产业；金融、物流、互联网+、电商、旅游、文化、健康、养老等现代服务业；以及绿色、科技、生态型农业。
南京江北新区发展基金是由江苏省政府投资基金与南京市共同设立，重点对新区基础设施建设、优势行业、特色产业进行投资的区域引导母基金。基金按照省、市政府合作设立的原则，以公司制形式组建，由省政府投资基金与江北新区管委会、浦口区政府、六合区政府所属企业共同出资20亿元。基金将充分发挥财政资金的投资杠杆和引导作用，公开招募金融机构跟进投资，形成200亿元基金总规模。2017年3月，南京江北新区发展基金又发起设立通用航空产业投资基金和服务贸易创新发展基金。两只子基金规模各20亿元，分别投资通用航空产业和上下游产业链，包括智能制造、高端装备、新材料，投资现代服务业领域，涵盖技术服务、运输服务、健康服务、金融服务、信息服务、服务外包等方面。
2016年4月，赣州经济技术开发区与国家开发银行江西分行、赣州银行等银行机构合作设立了总规模150亿元的赣州经开区产业基金。基金将主要用于新能源汽车科技城和该区主导产业、战略性新兴产业项目的建设，由多个基金构成。一是与国家开发银行江西分行共同设立的90亿元产业引导股权投资基金。该基金采用母子基金结构，其中赣州开发区工业投资有限公司出资10亿元作为母基金，主要用于新能源汽车科技城建设基金。二是与江西银行、中信银行等银行机构共同设立的30亿元产业并购基金和10亿元现代服务业发展基金。该基金专项用于引进全局性、战略性重大工业项目，推进该区主导产业、战略性新兴产业、现代服务业优化升级和结构调整。三是与赣州银行设立的总规模20亿元的生物医药和电子信息产业发展基金。该基金主要用于投资该区电子信息、生物医药产业园建设。
3.政府产业投资基金运行情况评价
从目前各级政府产业投资基金的运行情况可以看出，发展产业基金有着十分重要的积极作用。首先，产业投资基金可以解决新建项目融资问题。对于新建类项目，地方政府可以通过发起母基金，吸引银行、保险等金融机构和实业资本提供项目建设所需要的资金，解决当前建设资金不足的问题。其次，产业投资基金有助于解决存量债务转化问题。对于存量的项目，可以通过TOT、ROT等方式，由产业投资基金设立的项目公司接手具体项目运营。尤其是对于已到回购期的BT类项目，原先政府的付费期是三到五年，产业基金介入项目后，政府可以通过授予特许经营权，使政府的补贴或支付期限延长到十年甚至更长，大大减轻地方政府的短期偿债压力。再者，产业投资基金有利于发挥投资引导作用。设立产业投资基金，可以充分发挥投资引导作用，把分散的地方政策性资金汇集起来，交由更专业的投资管理机构进行运作，投资于需要重点发展的产业，培育具有较强竞争力的大型企业集团，增强主导产业实力，促进地方的产业转型升级和经济结构优化调整。此外，产业投资基金还优化了财政促进产业发展扶持方式。过往财政对产业支持大多通过无偿拨款方式，但受限于政府行政审核项目能力，投资项目分散无法达到优质绩效，被投资企业也不能形成产业引领作用。另外通过投资项目的IPO退出或者股权转让获取收益，可以进一步增加政府产业投资基金规模，推动财政资金良性循环使用。
当前政府产业投资基金也还存在着一些问题。《国务院关于2016年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》显示，抽查的16个省至2016年底设立政府投资基金235只，实际到位资金中引入社会资本仅占15%；其中122只基金的管理公司由政府部门直接指定，103只基金的管理公司有342名高管或投委会成员由政府部门直接指定或委派。说明部分地区政府产业投资基金的引入社会资本能力未达预期效果，部分基金的市场化程度不高。另一方面，部分地区产业投资基金结存现象严重。由于目前各地政府对产业投资基金的要求较为严格，如有的地方规定“专项基金投资于本地企业的额度应不低于总规模的80%”，这就增加了寻找优质项目难度，也使部分优秀市场化投资机构不敢与引导基金合作，从而导致一些地方政府产业投资基金存在缺乏可投项目，出现资金结余较多的问题。此外，目前政府产业投资基金绩效考核意识还比较薄弱。一些国家级产业投资基金（如国家集成电路产业投资基金）已经聘请第三方机构进行绩效评估，但从全国范围来看，一些省市区级产业投资基金管理机构的绩效考核意识尚且不足，还未引进专业的投后管理系统，对基金的运行效率和效果都有一定的影响。
三、当前地方政府融资面临的主要问题
1.资金需求持续增加，传统融资渠道受限
在地方经济发展和经济转型升级的过程中，地方政府有大量的资金需求。同时在经济下行的压力下，地方政府在经济建设方面的需求并没有减弱，反而更迫切需要通过投资来稳定增长。从2017年各省公布的投资目标来看，全国累计投资额在45万亿元以上，其中基础建设仍然是投资的主要力量，整体规模在 16万亿元左右，这给地方政府资金配套带来了不小的压力。另一方面，中央自2010年起发布了一系列文件加强对地方政府融资平台的监管，使得地方政府的传统融资渠道全面受限。当前地方融资的一大渠道是发行地方债，但是发行地方债券有额度限制。2017年上半年，各地共发行地方债1.86万亿元，还远远不能满足地方政府的资金需求。
2.存量债务问题日益凸显，容易引发债务风险
在供给侧改革以及产业转型升级创新的大背景下，地方政府一方面要满足产业升级的资金需求，另一方面还要对存量债务进行有效消化和置换。2010年6月，国务院下发《关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，要求地方各级政府要对融资平台公司债务进行一次全面清理，并按照分类管理、区别对待的原则，妥善处理债务偿还和在建项目后续融资问题。在此之前，地方融资平台贷款严重依赖土地收入，而不是自身项目的现金流，为日后的发展埋下了隐患，一旦土地收益不能维系债务运行，将引发巨大的债务风险。2014年10月，财政部发布《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》，部署各地清理存量债务，甄别政府债务，并要求地方各级政府及时将政府存量债务分类纳入预算管理。截至2014年底，地方政府债务余额是15.4万亿元，其中1.06万亿元是过去批准发行的债券。除此之外，剩余的那些通过银行贷款、融资平台等非债券方式举措的存量债务，国务院计划用3年左右的时间进行置换。在此过程中，存量债务规模比较大的地区，新的债务规模就会相应减少，这又增加了这些地区的融资难度。另外，地方存量债务利率普遍较高，有的地方甚至出现逾期债务，存量债务的高额利息又进一步加大了地方政府的融资压力。
3.政府目标与资金属性不一致，投资效率偏低
地方政府不论以哪种形式进行投资，首先要考虑的是资金的安全性。当前地方政府融资的主要形式中，产业投资基金以其灵活的投资模式受到地方政府的广泛关注。但产业投资基金主要是以股权方式投入到非上市企业，其本身需要承担较高的投资风险。而目前政府产业投资基金的要求比较严格，如一些地方政府为保障收益，投资相对谨慎，仅投资风险较低的定增项目或者要求做优先级。虽然可以让政府资金安全性得到保障，但对于市场化运作的产业投资基金而言，政府的严格管控会影响到投资的效率和政府资金引导作用的发挥。
四、发展政府产业投资基金的建议
1.积极参与国家重点领域项目，发挥引导作用
当前各级政府都在积极推进产业投资基金，通过将政府财政补贴资金转变为政府产业投资基金，实现财政资金的“补改投”，对激发民间资本投资热情、引导资金投资方向都具有积极的意义。政府产业投资基金的宗旨应当是产业引导，应结合当地实际发展情况，在创新创业、中小企业发展、产业转型升级、基础公共设施建设等方面合理控制和引导基金的规模与投向，发挥引导作用和放大效应，吸引社会资本合力推动地方经济发展。如在设立基金小镇时，除税收、免租等优惠政策外，还可以成立产业投资基金与基金小镇配套运作。成都天府国际基金小镇在成立时就设立了成都前海产业投资基金，其中成都市出资180亿元，前海金控出资20亿元，海内外金融机构合计出资200亿元。既为入驻企业提供资金保障，也解决了政府融资问题，还吸引了海内外资本参与基金小镇的建设。
2.建立多层次管理体系，完善绩效考核框架
2017年1月，国家发改委公布了《政府出资产业投资基金管理暂行办法》。虽然《办法》明确了基金及基金管理人的绩效评价体系，但是对于具体的评价办法还是做了保留，仅说明“有关评价办法由国家发改委另行制定”。对此需要在未来尽快予以明确，否则，绩效评价体系将难以具体落实。一方面可以由相关部门成立产业投资基金管理委员会，对委托管理机构提出的方案进行审议。另一方面，可以通过设立常设机构负责基金运行中的决策、执行、风险控制等，确保基金运行的安全、有效，监督基金运作情况。同时，还可以引入专业的投后管理系统，提高基金的运行效率；聘请第三方机构进行绩效评估，加强绩效考核。
3.立足当地情况，注重政策目标与市场效益的双重结合
地方政府可以结合当地实际情况，适当调整产业投资基金的限制门槛，将产业投资基金的政策目标与市场效益有效结合。一方面，应明确政府参与和一般社会资本参与产业投资基金的区别，体现政府参与的政策目标和社会效应。政府产业投资基金不以盈利为目的，因此可以设立灵活的让利机制调动社会资本的积极性，发挥调控作用。如吉林产业投资引导基金将基金应分得超额收益的60%奖励给子基金GP和其他LP。另一方面也应看到，获取经济效益才是基金存续并长期支持产业发展的前提，因此可以适当放宽产业投资基金的限制条件，帮助基金管理机构筛选优质项目。如江苏省将“省内企业”的范围扩大到“与被投资企业生产经营关系紧密的子公司、分公司或办事处”。
本文选自总第63期《公共政策研究》，作者金赟系财通证券研究所副所长。